JAMES B. STEWART 2015年7月10日

CHINATOPIX, via Associated Press

上海的一座步行桥上实时显示股票行情。中国已经宣布了一系列措施来稳定股价。

在中国之外，经济学家们的共识几乎是一致的：面对股市暴跌，该国托市的努力注定将会失败。这相当于在金融领域重现克努特国王(King Canute)试图阻止涌来的潮水之举。然而这是在中国，传统智慧也可能会出错。

令人不安的抛盘形势，一度让中国主要股市蒸发了近3万亿美元市值，对此，中国宣布了一系列稳定股价的措施，包括建立一个1200亿人民币的基金，让全国最大的券商买入股票。

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Greg Baker/Agence France-Presse — Getty Images

一名投资者周四在北京一家证券公司查看股票终端机。中国政府采取多项措施支持股市，其中包括设立一个194亿美元的基金用于购买股票。

迄今为止，很难说政府的干预措施是否产生了多大的影响。政 府的计划宣布后，股市本周一出现了温和上扬，周二又恢复跌势，周三，跌势从投机成分较高的股票（其中很多现在已经停止交易）蔓延到了在美国上市的一些受到 投资者热捧的股票，比如网上零售商阿里巴巴集团和互联网搜索引擎公司百度的股票。但中国股市在周四迎来了反弹。

“从西方市场的角度来看，中国试图做事情，和我们知道会奏 效的事情相反，”总部设在华盛顿的经济和政治咨询公司观察家集团(Observatory Group)的创始人兼董事总经理刚斋藤劲（音）说。“但他们和我们看法不一样。在西方民主国家，人们容忍波动。但在中国，股市崩盘可能会演化为社会动 荡，对于中国领导层来说，这个前景相当可怕。”

虽然让中国市场自由化，把它们开放给更多的外国投资是近期 的热门话题，但中国市场依然既是金融机构，也是政治机构。股票可以提供高回报的话题是获得了中国政府首肯的，这帮助股市总市值在今年年初短短四个月内翻了 一番。目前很多中国投资者正在看向主席习近平，希望他能兑现当初的那种鼓励，以及附带的隐性保证。

没有人会怀疑中国可以加大努力。“事实是，如果他们愿意， 就有资源可以注入，”罗伯特·F·怀特洛(Robert F. Whitelaw)说。他是纽约大学斯特恩商学院(New York University’s Stern School of Business)的财政系主任，也是几篇中国股市股价的文章的合著者。“中国政府拥有巨大财富。他们的钱多得令人难以置信。”

对于全球投资者来说，中国稳定市场的努力是否成功远远不只 是学术兴趣。尽管上海和深圳证券交易所主要开放给中国投资者，但在本周，由于担忧中国崩盘可能会引发全球经济增长放缓，金融风暴蔓延到了其他市场。（虽然 投资者也一直关注着希腊债务危机的影响，中国股市市值蒸发的近3万亿美元，让希腊的国内生产总值相形见绌。）

自2008年金融危机以来，中国相对强劲的经济增长帮助推动了全球经济复苏。从理论上说，即使在股市上遭受了急剧下挫，中国也可以遏制它对经济的伤害——中国股市仍远远高于一年前。

但是，在上月股市暴跌开始之前，中国的经济就已经步履蹒 跚。很多投资者现在担心，股价的进一步下挫可能会抑制中国消费者信心和需求，以及经济增长前景，在全球引发连锁反应。中国是世界上最大的石油等原材料进口 国，在本周的抛盘中，大宗商品价格以及大宗商品生产者的股票遭受了尤为严重的打击。

即便是在以市场为导向的美国，股价也不是完全不受政府影响 的。美联储(Federal Reserve)往往会在出现危机和市场恐慌时向股市注入流动性，并放宽货币政策。在金融危机期间，美国监管机构认为，投资者借入股票并希望稍后以更低的 价格售出的卖空行为会推动股价下跌，因而禁止卖空金融公司的股票。（后来的研究推断，此举是徒劳的。）中国现在也禁止卖空。

但美国从来没有为了托市而直接购买股票。这类举措在其他地方也很罕见。可能最相近的是日本。今年，日本央行一直在以上市交易基金的形式购买日本股票，目标是每年在日本股市投入3万亿日元（220亿美元）。截至目前，这一行动看上去是成功的：从年初至今，日经指数(Nikkei index)已上涨逾15%。

但刚斋藤劲指出，日本90年代初期采取的一项类似的措施似 乎也是有效的，但后来失效了。1989年年底，日经指数接近40000点，达到历史高位，股市市盈率高达60倍。泡沫破灭后，日本股市1990年下跌 38%。到了1992年，日经指数已跌至17000点以下，政府开始购买股票。日经指数回升了两年，但随后继续下跌，并在金融危机后跌至近7000点的低 位。（本周，该指数率低于20000点。）

中国现在面临着自己的泡沫的影响。在短短九个月时间里，沪 市大涨1.35倍，并在6月达到了金融危机后的高点。据标准普尔Capital IQ(Standard & Poor's Capital IQ)称，和略高于10倍的历史平均水平相比，在前不久的高位上，沪市市盈率超过了37倍。深市市值被高估得更严重，6月的市盈率接近80倍。很多投资者 不相信中国公司通报的盈利情况，认为它们被夸大了，特别是那些较小的公司。

伴随着高估值而来的是疯狂的散户投资、借钱大量买入和人们 辞职炒股。所有这些都是典型泡沫的迹象。最近几个月，中国股市的交易量有时候会超过全球其他股市加起来的总量。而这一切，都发生在中国经济增长明显放缓、 对房地产泡沫的担忧与日俱增、中国银行的账本上存在大量不良贷款的背景下。

按刚斋藤劲来看，不仅是中国政府选的时机似乎不对，其不足 200亿美元的投资目标，相对于中国股市总市值的比例也属于可以忽略不计。沪深两市和香港股市加起来是全球第二大股市（仅次于美国股市），总市值超过 9.5万亿美元。他表示，相比之下，日本90年代投入的资金据信大约相当于其股市市值的0.8%。相对来说，这个比例远高于中国，但还是不够。

“单纯从经济角度来说，所有这些都表明，中国的行动会失败，”刚斋藤劲说。

但他接着说，“中国是一个可以忽视市场规则的共产党政权。”他和怀特洛一致认为，如果想成功，中国可能会大幅增加资金投入的规模，在某个时间点上，市场总是会作出回应的。

资本智商(Capital IQ)表示，由于最近的暴跌，中国股市的估价看上去显得更合理了。本周恒生指数市盈率仅为11。对一些交易者而言，本周的波动表明中国股市目前正在触底，这或许会使政府支持的额外的股票购买更加有效。

有传言称，政府正在准备一个规模更大的基金，用来直接购买股票。“中国政府根本不在乎在哪里损失个几十亿美元，” 怀特洛说。“他们试图保护投资者及保持稳定。谁不想那样呢？”

但刚斋藤劲警告称，中国所能期待的最好结果——即使在大力干涉的情况下——就是为中国经济基本面的改善争取时间。如果没有改善，中国股市就会像其他所有股市一样，最终跌到一定水平，以反映投资者对未来收益的预期。

刚斋藤劲称，“归根结底，连中国也无法违背经济引力的自然法则。”