徐瑾：贸易战重起波澜之际，A股再现千股跌停。从基本面来看，与宏观经济、金融市场或国际冲突，都有牵连。

更新于2018年6月20日 06:09 FT中文网财经版主编、经济人读书会创始人 徐瑾

端午假期回来，中国股市表演跳水。

6月19日，上证综指开盘即跌穿3000点，沪指收盘跌近4%，同时深成指与创业板指跌幅都超过5%，上次股市跌落3000点，还在2016年10月。

前有独角兽回归，后有贸易战重启，A股则再现千股跌停，这基本已经算一次小规模股灾。

于是，央行行长易纲先生连夜答记者问，归因为“投资者情绪性反应”。

怎么看？这自然是没错的，股市本来就是折现投资者情绪的地方。不过，是什么原因导致投资者信心受挫、情绪激动呢？

回头细想，A股表现其实也很符合逻辑。因为当下股市很难找到上涨的理由。从基本面来看，无论宏观经济还是金融市场，抑或国际冲突，给出的消息都是反面反馈。

一、经济将继续疲软

最近公布的宏观数据来看，1—5月份规模以上工业增加值增长6.9%，全国固定资产投资（不含农户）187671亿元，同比增长9.6%，增速比1~4月份回落0.9%，1~5月份民间投资增长速度是3.9%，比1~4月回落了1.3%，都低于过去市场预期；

从此可见，不仅民间投资继续下滑，而且地方政府主导的基础设施投资等也在放缓，部分地方政府的财政吃紧程度可见一斑。

就此而言，新周期之类乐观预期已经破产，而且所谓新经济没有纳入统计的争论也可以消停了，经济减速的趋势已经注定。

有朋友在公号《徐瑾经济人》问我，萧条还会持续多久？这真是一个可爱的误解。中国经济当下并没有萧条，只是在放缓，问题在于，下半年还会继续放缓。

过去，高增长时期的放缓，大家焦虑更多来自他人的成功，未来，随着经济持续减速，大家对自身失败的痛苦，可能更为切身。

不幸的是，这就是大势。

二、金融市场违约率提升

金融市场情况也不乐观，最典型体现在于债券违约上升。

去杠杆与打破刚性兑付用意显然是好的，但是如果不当，后果也是严重的。当下债市处处雷声，2018年如今，已经超过20起违约事件。

债市违约为什么重要？可以说，债市是中国经济水面上的冰山，如果债市松动，会暴露出宁静水面之下诸多暗涌问题。

中国债市评级一向都很高，不少公司都是AAA评级，背后因素不是公司信用好，而是有政府信用潜在背书，加之没有放开评级市场，导致各类公司评级差不多，基本失去甄别意义。

端午期间，中国央行甚至发文喊话表示违约率不高，“今年以来，债券发行融资同比回暖，市场利率水平整体呈现下行趋势，尽管出现了一些实质性违约事件，但近期新增违约总体呈点状分布，未呈现风险集中的趋势，是加强市场纪律、有序打破刚性兑付的体现，债券违约率总体水平不高。”

但是问题在于，市场的解读并不同。公司债违约，一定是不得已才有的情况，现在出现的违约情况，很可能只是冰山一角，并不足以说明全部问题。考虑到2017年刚刚出现了一轮规模庞大的“补利润”，考虑到公司债违约率远低于非标产品，目前正在冒头的债务违约反映的问题远大于其自身显现的状况。

可以说，债市是矿井的金丝雀。如果债市出现问题，市场预期会走低，如果进一步恶化，那么会导致整个金融环境的收紧，届时波及的产品与企业就更多了。

三、贸易战的最大变数

从国际来看，最大影响自然就是贸易战。

美国6月15日的500亿美元关税只是开始，17日又多提出了2000亿，甚至威胁还有2000亿。

关税与逆差是技术层面的讨论，但是正如我在公号《徐瑾经济人》和《贸易战终将影响中国道路》等FT分析中多次指出，这次贸易战最大变化是美国态度的变化。可以说，中国改革开放后的产业升级与技术进步，离不开国际经贸秩序的接纳，美国立场转化可谓40年来未有之变局。

这是当下最大变量。遗憾的是，当下太少人意识到这点，这种误判导致的后果，比起暂时的经济纠纷可能更为麻烦。

结语：凛冬将至

股市和实际经济的关系一向很复杂。

也可以用这样一个比喻：股市类似小狗，实体经济或者说企业盈利类似人，股票指数和实体经济关系类似小狗和绳子。于是，有时候是人走在前面，有时候小狗走在前面，绳子就是投资者的情绪，或者学术化地说，风险偏好。

目前基础设施等投资已经开始减速，企业投资尤其民企投资在下降，关键就靠居民加杠杆了，主要去处也是楼市，这其实很难持续。

消费方面，现在有消费升级，也有消费降级，这两点在淘宝等电商都体现很明显。5月中国社消总额30359亿元，同比名义增长8.5%（扣除价格因素6.8%），这是一增速是15年来最低水平。

原因何在？粗暴地说，没钱消费了。

对比日本，日本当年从狂热追求名牌到如今步入无欲望社会，并不完全是自主选择，也是时代促使，中间也是经历了下流社会的洗礼。中国社会日后也会这样，其实已经悄悄开始了，“隐形贫困人口”刷屏就是一个开始。

传统经济分析中三架马车除去投资与消费，其最后一架，外需，在中美贸易战的背景下，未来也难以看好。

中国足球与A股，一直是大家调侃的对象，其实实话实说，相对而言，A股目前已经是中国最市场化的一块地方。

凛冬将至，市场给出反应，大家自己更应感受一下趋势的变化，而不是仅仅怨天尤人。

本文仅代表作者本人观点。作者亦为经济人读书会创始人，近期出版《白银帝国》、《不迷路，不东京》，公号《徐瑾经济人》。